美国加息号令下 资金朝哪流?

2017-12-07 17:34:00 来源:上投摩根基金 字号:

当不同货币间相对收益改变时,可能会引起汇率的变动。比如在2014年油价大跌叠加西方国家制裁的时候,俄罗斯央行就希望通过利率的调整来抑制俄罗斯卢布的跌势。俄罗斯央行当时一举将利率由10.5%上调至17%,但结果是俄罗斯卢布仍继续大幅快速贬值。从这个例子我们可以看出,利率确实是影响汇率的重要因素,否则俄罗斯央行不会将利率作为调控汇率的重要工具。但从实际的结果来看,影响汇率及资金流动的因素绝对不仅仅只有利率而已。

2015年末以来,美联储领先全球主要央行,首先进入加息周期。但从美联储加息以来到现在,美元大致上呈现区间盘整的态势,部分投资人预期的新兴市场资金大量回流美国并没有发生。那么,除了利率以外,到底有什么更重要因素影响了跨界资金的流动呢?

资产间的相对价值很重要,但利率影响的只是货币间的相对价值

如果单从利率的角度来看,美元加息确实使得美元相对于其他货币的吸引力提升。比如,原本我的美元存款利率是0.5%,现在银行将利率调整成0.75%,相较于之前,我一定会更愿意持有或是增加美元存款。但货币不是唯一可以投资的资产,甚至是所有可投资产中收益率最低的一类。因此,多数资产价格的变动幅度会远大过于汇率的变动。

以上一轮美联储加息为例,前期美元指数虽有较强的走势,但后期美元指数却明显贬值。如果我们把美元指数和新兴市场股市、美国家股市的相对走势做个比较,可以发现两者之间有明显的关系,即当新兴市场股市涨幅超过美国股市的时候,美元倾向于贬值,而这样的逐利趋势还会有自我强化的效果。也就是说,当新兴市场股市吸引资金流入新兴市场,其在推升股市的同时也推升汇率,股市、汇率同时获利使得投资人继续投资的意愿持续加强。

如果我们单从利率的角度,美元最强势的阶段或许已经结束。2015年美联储开始加息,而其他主要央行还在加码宽松,这使得货币间相对价值的差异持续加大。而现在,虽然美联储继续加息,但其他央行也开始逐步缩减宽松,因此我们认为货币政策差异对汇率的影响已明显小于过去。

过去一年,是什么推升了新兴市场股市上涨?

2012年以来截至今年11月底,标普500累计涨幅达139%,而同期MSCI新兴市场指数涨幅仅44%。新兴市场股市过去长时间表现落后于美国股市主要的原因在于新兴市场的基本面。新兴市场相对于发达市场的经济增速差,2011年以来到2015年呈现明显下滑的趋势。但自2015年末开始,新兴市场不论是采购经理人指数,还是企业盈利预期及经济增长等都出现了触底反弹的迹象。尤其是2017年以来,新兴市场企业盈利已明显增长。根据彭博数据显示,截至2017年11月底,MSCI新兴市场指数每股盈利较去年同期增长30.5%,基本与指数涨幅一致,显示今年以来新兴市场股市的上涨主要来自于企业盈利的提升。

虽然今年以来新兴市场涨幅(尤其是MSCI中国)明显高于发达国家,但如果把时间拉长,新兴市场涨幅仍明显落后发达国家。因此,如果从估值的角度,新兴市场估值仍明显低于发达国家。根据彭博数据显示,截至2017年11月底,标普500市盈率已超22倍,而MSCI新兴市场仅15倍。

展望未来,盈利增长将持续推升新兴市场股市

展望未来,我们认为全球经济复苏仍会持续,美国稳定的加息更是展现出对经济增长趋势的确认,预期新兴市场相较于发达国家将有更好的上涨空间。

首先,我们认为新兴市场企业盈利增长有望维持双位数的增长,新兴市场企业盈利在2011年中达到高点之后回落,经过过去一年的增长目前仍未回到高点,未来增长可期;

其次,新兴市场的估值相对于发达国家仍有明显的优势,有望继续吸引全球资金流入;

最后,全球通胀维持低位加上货币政策总体仍相对宽松,有利于本轮全球经济复苏周期的延续。

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